电力设备行业报告

一、 电力设备行业景气度连续提升

电力设备行业的进展依靠电力工业的进展，电力投资的规模和方向直截了当阻碍电力设备行业的进展。98－2000年火电项目的大幅减少导致电力投资滞后和电力严峻短缺，由此引发了近年来新一轮的电力投资热潮。03年全国电力投资总额3660亿，较2002年增长19%，而04年电力投资总额在03年的高位基础上又增长25%，估量05年仍将增长7%。

依照国内电力建设以往体会，电力总投资中接近40%的部分将用于设备采购，各电力设备子行业的景气度直截了当取决于电力投资的规模及构成，同时，新投产不同类别电站项目比重变化、电网投资重点转移等因素也直截了当导致了电力设备各子行业的不平稳进展。其中电源投资在03、04年分别有110%、75%的高增长，在06年后将逐步回落；而电网投资在02－05年表现为10%左右的平稳增长，在06年后以后几年增速将达到20%。

电力投资增长情况及预测60005000400030002000100002002200320042005(E)2006(E)2007(E)120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00电网投资电源投资电力总投资电网投资增长电源投资增长电力总投资增长

二、 电站设备子行业在06年将达到周期顶峰 ㈠电力供需紧张局面逐步缓解

据中电联和国网公司推测，05年新投产的装机容量将超过7000瓦千瓦，而估量的05年最大供需缺口为2500万千瓦，05年年底我国总装机容量将超过5.1亿千瓦，即使考虑需

求有10%的增长，国内总体的电力供需差不多平稳（局部地区仍旧可能缺电，如广东、华东、浙江等地）。

18 14 121086 4 201605年后电力供需紧张状况将明显好转 98 用电量增长（%）06年后将达到供需平稳（单位：万千瓦） GDP增长 电力弹性系数 需求量(亿kwh) 当年投产量 年底装机容量 应达装机容量 装机容量缺口 2003 9.1 1.7 18500 2793 38250 40690 －2440 2004 8.5 1.78 21500 5100 43550 46523 －3073 2005E 8.2 1.5 25060 7500 51050 53245 －2195 2006E 8.0 1.3 27122 7000 58050 56678 1372 2007E 8.0 1.1 29651 5000 63550 61665 1885 2018E 8.0 0.9 32147 4000 67550 65604 1946 2018E 8.0 0.9 34880 3500 71050 69563 1687 2018E 8.0 0.9 37523 3500 74550 72994 1556 ㈡国家进一步调控电站建设项目

继《国务院批转国家进展改革委关于坚决禁止电站项目无序建设意见的紧急通知》和《国务院办公厅关于电站项目清理及近期建设安排有关工作的通知》之后，05年7月15日国家发改委、国土资源部、水利部和国家环保总局等部门又联合发出公告，要求一批违规电站项目赶忙停止建设。

依照发改委统计，目前违规开工电站建设项目共计1.25亿千瓦，此次勒令赶忙停止建设的项目只占违规建设项目的14%。按照目前的调控力度，1.25亿违规建设项目至少有一半将被勒令停建，因此还有连续强制清理违规电站项目的可能。

㈢在06年将达到周期顶峰

按目前发电设备生产和电力装机容量的增长势头，05年和06年两年发电设备的产量仍坚持在比较高的水平，年产量都可能可不能低于7500万千瓦，每年新增装机容量都可能达到7000万千瓦。按照国家电力进展规划，到2018年全国发电装机容量为6.9亿千瓦，截止04年底已达到4.4亿千瓦，估量到05年底5.1亿千瓦，06年底可达到5.8亿千瓦。如此， 07年后的产量专门有可能在5000万千瓦以下，电站设备生产企业会显现订单骤减、生产任务不足的现象，业绩将会大幅下滑。

电力建设规模和投产容量需要保持合理的比例关系，一样建设规模为投产容量的5－6

200020012002200320042005E2006E2007E装机容量增长（%）99 倍，才能保证用电增长需要，以往缺电的要紧缘故是电力建设规模太小。然而电力投资的爆发性增长导致电力建设规模飞速增长，电力建设规模的扩大又是打算内建设项目过少，打算外建设项目过多，造成了电力建设的严峻失控，容易造成新一轮的电力过剩现象。因此国家发改委对违规电站建设项目进行宏观调控，果断叫停了部份违规建设电力项目，这在一定程度上有效遏制了电源的无序投资。另外随着电力供需形势的逐步缓解，电源建设的规模将显现稳中趋降的局面，估量电站设备行业06年将达到周期的顶峰。

发电设备年产量、增长率800070006000500040003000200010000100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%单位：万千瓦01年02年03年04年05年06E年07E年08E年09E20年10E年E年产量同比增长

三、 电网设备子行业仍处于景气周期 ㈠电网建设将成为今后我国电力建设的要紧方向

2002年以来这轮电力投资增长的直截了当推动力是电力短缺，电力短缺既有电源建设投资不足导致发电能力薄弱的缘故，也有电网结构薄弱、容量不足及老化严峻等缘故。电网投资和电源投资应坚持一个适当的比例，假如比例不当，电力系统的稳固运行将受到严峻阻碍。依照国外发达国家的体会，电网投资和电源投资比例一样为1：1，只有实现电源投资和电网投资的和谐投入，才能有效解决电力短缺的现象。

然而我国这轮电力投资增长要紧表达为电源投资规模呈爆发性增长，02－05年期间年复合增长率为54.93％；而同期电网投资规模只出现一种平缓的增长，年复合增长率为6.84％。电源投资和电网投资的不同步增长导致电网投资占电力投资的比重显现大幅下降，从02年的48%下降至05年的23%，目前我国电网投资和电源投资的比例仅为1：4，远远低于1：1的合理水平。电源投资规模的爆发性增长必定导致电网建设累计存在庞大的投资缺口，在电力供

需形势差不多缓和以后加大电网建设的投资力度势在必行。估量从06年开始电网投资占电力投资比重会逐步上升，电网建设将超过电源建设成为电力建设的要紧方向。

电力投资与电网投资比例700060005000400030002000100000.60.50.40.30.20.1019971998199920002001200220032002040520E0620E07E电力投资（亿元）电网投资比例（%）

2005年1-7月电网设备产品收入、利润总额14000000120000001000000080000006000000400000020000000输配电及控制变压器类电线电缆类销售收入收入同比%利润总额利润同比%35%30%25%20%15%10%5%0%

㈡国产化高压直流输电工程全面展开——投资额800亿

2005年7月3日，国家电网公司西北—华中联网灵宝背靠背直流输电工程正式投入生产。这标志着我国第一个“全国产化”的大型直流联网工程圆满完工，这项工程也成功实现了西北－华中联网，从而，全国要紧电网之间的互联成为现实。

国家电网公司目前已建成并运行±500千伏葛南、三常、三广直流工程、灵宝背靠背换流站，线路总长度3826.6公里，输送容量达到656万千瓦，线路总长度和输送容量均位于世界前列。“十五”以后还将规划建设超过10 条的直流输电线路：

(1)三峡——上海直流输电工程（三峡二期） (2)山东——华东联网工程 (3)小湾——广东直流输电工程 (4)景洪——泰国直流输电工程 (5)西北拉西瓦电站——华北联网工程 (6)南方电网——海南直流联网工程

(7)金沙江一期（溪洛渡、向家坝）向华东、华中送电的多条直流工程

(8)与糯扎渡、构皮滩的水电开发配套的云南和贵州向广东送电的多条直流输电工程等。 我国在2020年前将建筑20条左右的高压直流输电线路，总投资约在800亿元。相关上市公司特变电工、天威保变、平高电气等会在直流项目的国产化的推进中受益。

㈢重点都市电网改造和安全工作正式启动——投资额4600亿

依照国家电网公司9月最新数据，在“十一五”期间将对31 个直辖市、省会都市和打算单列市的电网进行建设和改造，总投资将达4600 亿元。国家电网公司决定第一启动北京、上海、杭州、济南和西安五个都市电网建设与改造工程。

在1999－2002 年，国家实施了大规模的城乡电网建设与改造工程，共计完成投资2288 亿元。通过这次城乡电网改造，提高了都市电网的供电能力和供电质量。但随着各地经济和用电负荷的快速增长，都市电网进展仍旧滞后，结构薄弱，部分设备老化，电网安全性严峻下降，因此再次实施改造成为必定。上次城乡电网改造曾推动了输变电行业的大进展，我们认为此次改造同样也会对输变电行业产生专门大的促进作用。由于都市电网改造对象要紧是配电网络，电压等级一样在110KV 及以下，220KV 以上电网改造的比重比较小，因此投资的重点对象将要紧是中低电压等级的变压器、开关以及相关的二次设备，输变电行业内诸如国电南瑞、国电南自、许继电气、思源电气等公司将会从中受益。

㈣特高压网的建设将为国内输变电行业带来新的进展契机

2005年初，国家电网公司宣布投入1070亿元的资金用于电网建设与改造，同时还将全力打造跨区域、大容量、远距离、低损耗的特高压骨干网架(所谓特高压输电网架是一个由百万伏级交流和±800千伏级直流系统组成的输电网络，具备跨区域、大容量、远距离、低损耗输送电力的差不多功能，是国家电网以后的核心)。南方电网2005年打算电网项目投资305.38亿元，重点建设西电东送通道和各省骨干网架工程，重点加快广东电网建设。来自中电新闻网的最新消息，国家电网公司和南方电网公司各自管辖的特高压输变电工程差不多启动，对提供电力自动化高端产品和技术的企业来说，无疑是新的历史进展机遇。

㈤“十一五”期间电网投资总额为12600亿元

依照国家电网公司“十一五”电网规划及2020年远景目标报告，“十一五”期间，国家电网公司将新增330千伏及以上输电线路6万千米、变电容量3亿千伏安，投资额9600亿元。另外估量南方电网公司的投资额在3000亿元，合计总投资额将在12600亿元左右。如此估量年均投资额将达到2500亿元。而2004年总的电网投资规模仅为1380亿元，估量05年将达到1500亿元，那么以后5年的电网投资年均增速将超过20%，其中投资的重点是骨干电网和负荷增长快的大中都市电网。到2018年，我国跨区输电能力将达到4000多万千瓦、输送电量1800多亿千瓦时。由此可见，电气设备和输变电设备行业仍旧面临着较好进展前景，行业内相关个股具有较高的投资价值。

3500 30002500 2000 15001000 500 0 电网建设投资额及增长率预测0.40.30.20.10-0.1-0.2 200020012002200320042005E2006E2007E2008E2009E2010E 电网投资额（亿元）增长率（%）

四、 建议重点关注公司

国电南瑞 电力二次设备龙头企业，具有垄断优势，以后3年将保持30%左右的年复合增

长率。7月公司与华中电网公司签署合作协议，电力市场化产品项目正式启动，市场容量在50亿左右，此项业务目前国内尚无竞争对手；公司将连续收购集团公司优质资产，近期预备收购的集团公司农网业务将增加06年EPS0.1元。

平高电气 高压开关设备龙头企业，市场占有率25%。子公司平高东芝（50%股权）业绩

特变电工 哈空调 凯迪电力

高速增长，成为公司最大的亮点。估量05年平高东芝的净利润将达到6000万元，同比增长170%，按3000万运算，将占公司净利润比重的38%，已成为公司利润的重要来源。

风险点：公司应收帐款较多，在05年中期达到7.6亿；公司目前对外担保共

2.4亿元，其中在今年发生对许继电气负有连带责任的担保共2.1亿元；第二、三大股东的股权全部质押，在一定程度上会阻碍股改的进度。

电力一次设备行业的龙头企业，电线电缆市场份额为6%，变压器市场份额

12%，均为国内第一，04年变压器产品产量为5000万KVA，居亚洲第一，世界第三。随着铜、铝、硅钢等原材料价格的回落，06年公司业绩将大幅增长，估量06年EPS0.42元，增幅接近40%。另外，公司太阳能电池业务也将保持快速增长，子公司新疆新能源公司（52%股权）05、06、07年的净利分别为3000万、5000万、8000万。

风险点：电线电缆市场竞争猛烈，毛利率有进一步下滑趋势。

公司在04年成功介入电站空冷设备市场，是我国目前唯独能自行设计生产直

冷式电站空调的企业。05年业绩将呈爆炸性增长，估量05年销售收入7.6亿，同比增长280%，净利润7600万，同比增长690%。

风险点：随着电源建设投资的减少和国家对违规电站的调控，公司业绩的高增

长不具备连续性。

火电厂烟气脱硫业龙头企业，市场占有率20%，目前手持订单达50亿。烟气

脱硫市场处于恶性竞争的局面有缓解的趋势：一方面，国家环保总局已从8月份开始推行业标准，制定了较为完善的达标指标，这在一定程度上提高了脱硫行业的进入壁垒，防止企业单纯依据投标价格来选择烟气脱硫工艺；另一方面，最近几家大的脱硫企业达成协议，60万千瓦机组的总承包价不得低于200元/千瓦，30万千瓦机组不得低于250元/千瓦，行业内的价格联盟将发挥一定的作用从而遏制这种恶性竞争。再加上最近脱硫工程原材料钢材、水泥的价格回落，公司的盈利能力将逐步得到提高，估量今年公司的毛利率坚持在18%左右，明年可能回升至20%。

EPS推测

公司名称

05

06

07 0.9 0.42 0.54 0.5 0.55

05 28

P/E 06 18.6

07 15.5 11.3 13.1 16.9 11.7

P/B 4.47 1.51 1.95 5.05 2.45

总股本（万

股） 21255 31195 38819 24573 28119

非流通股占比 63.3% 67.3% 43.2% 59% 51%

股改方案推9月9日

测

收盘价

国电南瑞 0.5 0.75 平高电气 0.28 0.35 特变电工 0.3 0.42 哈空调

0.31 0.45

0.5

凯迪电力 0.4

送2－2.5股 13.98 送3－3.5股 送1.5－2股 送3股 送2股

4.74 7.09 8.43 6.43

16.9 13.5 23.6 16.9 27.2 18.7 16.1 12.9

附表：电力设备行业7月数据

销售

2005年7月

销售收入(千元)

收入同比 (%)

销售成本(千元)

销售成本同比增长(%)

锅炉及辅助设备制造 汽轮机及辅机制造 水轮机及辅机制造 发电机及发电机组制造 变压器整流器互感器 配电开关操纵设备制造 电线电缆制造

39,720,809

24.85

33,248,714

28.14

16.29

13.98

11.59

22.94

1,769,331

15.23

20.55

27,099,244 11,761,288 941,102 20,129,168

54.5 70.08 51.35 26.9

22,982,007 8,747,993 798,225 16,827,860

55.86 64.19 58.38 29.21

15.19 25.62 15.18 16.40 毛利率 （%）

销售费用同比增长(%) 3.26

治理费用同比增长(%) 33.02

财务费用同比增长(%) -2.21

1,704,819 利润总额(千元)

利润总额同比增长(%) 139.31 173.28 -248.68 96.5

前10家占总收入的% 63.64 91.41 69.20 40.93

-56.96 42.09 -161.94 1,903,522 44.89 8.34

40.24 6.47

-6.6 -12.75

-19,104 1,458,729

55,094,541 19.68 43,335,646 20.95 21.34 11.66

26.98 20.03

14.92 16.61

16.87 13.32

4,250,123 5,017,316

18.71 21.85

20.73 12.13

129,215,536 31.36 114,154,018 33.31