董事会特征与公司经营绩效研究

崾　董事会特征与公司经营绩效研究　口文／魏红梅　提要通过以广东省Ａ股上市公司为研　作为董事的重要报酬方式，以增加对他们的激　ＲＯＥ，即净资产收益率：当期净利润／平均股　董事是否持有自己公司的股份对于　东权益作为公司绩效变量。净资产收益率优点　究样本，实证分析董事会的五个重要特征：董　励。同时，事会规模、董事会构成、董事会成员持股比例、　外部投资者来说也是判断公司有无价值的标　是综合性较强，也是广受投资者关注的一个传　对董事来说没有激励　统指标。便于对比研究，我们还采用了ＥＰＳ，即　董事会行为、董事长与总经理两职合一与公司　准。董事持股比例过少，经营绩效的关系。　关键词：董事会特征；经营绩效：实证分析　中图分类号：Ｆ２７文献标识码：＾　作用。持股比例超出一定界限，又可能导致公　每股收益＝当期净收益／当期发行在外的普通　司价值减损。因此，我们提出：　股份加权平均数作为公司绩效指标。　２、解释变量（董事会特征变量）。董事会特　假设３：董事会成员持股比例（在这里是　指持股比例之和）与公司经营绩效存在倒ｕ型　征变量包括：①董事会规模，用ｘ　表示，Ｘ。：董　董事会治理是上市公司治理的核心，从某　曲线关系。董事会会议是董事会进行决策最主　事会人数之和；②独立董事比例，用　表示，　种意义上来说，如果上市公司出了问题，那么　要的方式，也是董事会决策制度的核心。从某　ｘ２＝独立董事人数／董事会人数；③董事会成　董事会也必定出了问题。董事会的治理机制的　种意义上讲，董事会召开情况可以反映出董事　员持股比例，用ｘ，表示，ｘ３＝董事会成员持股　正常发挥是公司经营得以正常进行的重要保　会决策制度的效率高低。董事会会议应定期召　之和／总股本；④董事会年会议次数，用）（４表　证。因此，研究董事会结构特征与公司经营绩　开，我国《公司法》规定董事会每年至少召开２　示，Ｘ￣＝－－个会计年度内召开董事会会议之和：　效的关系具有实际意义，而广东省又是我国经　次会议。但高频率的开会很可能是企业出现危　⑤董事长与ＣＥＯ两职合一情况，用ｘ５表示，Ｘ　济活力最强、上市公司最多的省份，以广东省　机的表现。董事会会议也许只是个“灭火器”，　是虚拟变量　若董事长与总经理两职完全合　上市公司数据为样本进行研究可以为国内其　只有当公司业绩表现不佳时才需要多开董事　ｘ　＝１；若由董事会其他成员兼任总经理（称　他省市和地区的上市公司提供经验。　会会议来解决问题。因此，我们提出：　为两职部分合－－），Ｘｓ＝Ｏ．５；若由非董事会成员　一，一、研究假设和设计　假设４：董事会年度会议次数与公司经营　担任总经理（即两职完全分离），　＝０。　３、控制变量　一（一）待检验的假设。董事会规模应控制在　绩效负相关。代理理论认为两职应该分离，两　定范围之内。董事会规模不能过大也不能过　职合一容易造成公司内部人控制的局面，损害　（１）公司规模。公司规模越大，可能存在规　小。规模过小，可能导致决策专断，使绩效受到　公司的独立性，也容易削弱董事会监督经理层　模经济，比较容易获得外部资金，从而提高经　不良影响。董事会规模过大可能会导致董事会　的有效性，使经理层的权利高度膨胀，因此董　营绩效。本文中，我们用总资产的自然对数来　成员间沟通与协调困难，导致在讨论问题时效　事会应保持高度的独立性。在我国上市公司　衡量公司规模，用ＬＮＡＳＳＥＴ符号表示，ＬＮＡ＝　率降低，决策难以定夺。因此，我们提出：　中，大多数选择了两职分离的模式。因此，我们　公司总资产的自然对数。　（２）资产负债率。资产负债率等于总负债　假设５：董事长与总经理两职舍一与公司　与总资产之比。一般来说，资产负债率越高，则　假设１：董事会规模与公司经营绩效存在　提出：　倒ｕ型的曲线关系。近年来，独立董事在蕈事　会中的人数比例与职责得到了高度重视。独立　经营绩效负相关。　受到的契约限制就越多，公司面临的经营风险　董事肩负着监督经理与大股东，并保护小股东　（二）样本选取。本文研究样本选取广东省　就越高，公司盈余管理的动机就越强。因此，我　和投资者利益的重任。上市公司的独立董事往　２００５年１２月３１日前深沪两市上市的全部Ａ　们选用资产负债率作为控制变量，用ＤＥＢＴ符　往足某方面的专家，享有良好的社会声誉，因　股公司，以２００５年度为数据窗口　剔除一些指　号表示，ＤＥＢＴ＝负债总额／资产总额。　而能埘公司的决策和管理发挥重大作用，对上　标信息不全的样本，共１２７家有效样本。样本　（四）模型设计。我们根据以上五个假设，　市公司形成良好的治理机制发挥重要作用。因　数据来源于样本公司２００５年年报。　建立如下多元回归模型：　此，我们提出：　（三）变量设计和定义　ＲＯＥ（１）＝ａｏ＋ａｌＸｌ＋ａ２Ｘ２＋ａ＝Ｉ）【３＋ａ４　＋ａ５）（５＋　假设２：董事会独立董事比例与公司经营　１、被解释变量（公司经营绩效变量）。由于　ａ６ＬＮＡ＋ａＴＤＥＢＴ＋ｅ　１　绩效正相关。董事持股可以将董事的个人利益　我国上市公司的股票价格偏离其价值，公司资　ＥＰＳ（１）＝　＋ｐｌｘｌ＋ｐ’Ｘ２＋　ｊ）（３＋ｐ４）（４＋ｐ　５＋　与公司长远利益更好地结合起来，有助于防止　产的重置价值也难以估算。因此，本文不选用　Ｂ山ＮＡ＋Ｂ７ＤＥＢＴ＋６　Ⅱ　短期行为。越来越多的美国公司也将股票期权　Ｔｏ考虑到董事会规模与董事会成员持股比　ｂｉｎ’Ｑ值衡量公司经营绩效。本文主要采用　圈　《合作经济与科技》２００９年９月号上（总第３７６期）　管　表１回归分析结果表　变量　截距　模型Ｉ　一０．４５８（－０．９４５）　模型Ⅱ　一０．４２９（－０．４４２）　模型Ⅲ　＿２．０６８　（～３．２４０）　模型Ⅳ　一１．０９９（－０．８３１）　董事会规模（Ｘ　）　Ｘｌ　一２．３４７Ｅ一０３（－０．２１０）　一２－４Ｏ２　（＿４．７４１）　０．１９５（Ｏ．８２４）　一３．５ｌ７Ｅ—Ｏ３（一０．５８０）　０．２４７”（２．５１３）　一５．７６０Ｅ一０３（－０．２５７）　一４．３６９　（－４．３０１）　一０．４０４（－０．８５４）　一１．Ｏ９７Ｅ一０２（－０．９０２）　０．２５９（１．３１５）　０．２３８　（３．５４５）　一１．Ｏ７Ｅ—Ｏ２　（一３．６２９）　０．１　１５（０．８２５）　一５．２８０Ｅ一０３（－０．８６７）　独立董事比例　２）　董事持股比例　３）　Ｘ３＇　一１．４８７　（一２．７３３）　０．５７６（Ｏ．６８１）　－－０．８９０（－０．６０５）　－－４．０６９　（－３．６１　１）　－－４．０４８（－２．３　ｌＯ）　６．４７５（２．１２６）　董事会年度会议次数（ｘ４）　两职合一（Ｘ　一５．０３２Ｅ一０３（－０．８６６）　Ｏ．２Ｏ２“（２．１０８）　一１．１８４Ｅ一０２（－０．９８４）　０．３２０（１．６１３）　资产规模（ＬＮＡ）　资产负债率（ＤＥＢＴ）　Ａｄｊｕｓｔｅｄ　Ｒ２　Ｓｉｇ．Ｆ　６．７２４Ｅ一０２　（３．１　８２）　一０．４９５”‘（＿４．１４９）　Ｏ－３ｌ２　Ｏ．Ｏ０ｏ　０．１　１７“’（２．７６５）　一０．９３７　”（－３．９１９）　０．２６１　Ｏ．Ｏ０ｏ　７．１６１Ｅ一０２　（３．５３９）　一０．６Ｏ４　（一５．１３４）　０．３７３　Ｏ．Ｏ００　Ｏ．１１４　（２．７ｌ２）　一Ｏ．９８０　（－４．０１９）　０．２８１　Ｏ．０ｏ０　Ｆ值　Ｄｕｒｂｉｎ—Ｗａｔｓｏｎ值　９．１６６　１．８８２　７．３７２　１．７７７　９．３２４　１．８４０　６．４７８　１．７６７　样本数量　Ｉ２７　１２７　１２７　ｌ２７　注：括号内数字为ｔ值。“＋，＋　分别表示在０．０１、０．０５水平以下统计显著（双尾检验）　与企业绩效之间可能出现的二次曲线关系，我　著的负相关关系。在曲线估计中，董事会规模　们还采用如下二次模型来检验假设１和假设　公司经营绩效ＲＯＥ存在二次曲线关系，表现　３：　ＲＯＥ（２）＝－ｙ。州。Ｘ。＋　’ｘ。　＋　＋　４）（，＋　５）（　，三、结论与建议　实证结果表明，董事会对公司绩效产生影　出了非线性的倒ｕ型关系，变量在１％的水平　响；董事会规模与经营绩效之间呈倒Ｕ型曲线　上具有显著性。说明董事会规模不是越小越　关系；独立董事比例与公司经营绩效之间呈现　好，也不是越大越好，合适的董事会规模有助　出显著的负相关关系：董事会成员持股比例与　ｘ５＋　８ＬＮＡ＋　）ＥＢＴ＋８　ｍ　ＥＰＳ（２）－－－＇ｑｏ＋￣］。Ｘｌ＋－ｑ１Ｘ　＋Ｔ１３）（ｒ　４）（３＋ｒｌ　ｗ％ＬＮＡ＋＇ｑｇＤＥＢＴ＋ｓ　ＩＶ　表回归残差。　二、实证结果和分析　于提高公司经营绩效，假设ｌ成立。　公司绩效之间关系不显著，二者之间也不存在　无论在多元回归还是在曲线估计中，独立　倒Ｕ型的曲线关系；董事会年度会议次数与公　相关关系，显著性水平为１％，回归结果与假设　长与总经理两职合一与公司经营绩效指标　２不符，假设２不成立。　其中，ａｏ＿　、ｐ　￣／ｏ－９、１１　代表回归参数，８代　董事比例与公司经营绩效之间存在显著的负　司经营绩效之间呈不显著的负相关关系；董事　ＲＯＥ之间表现出显著的正相关关系。　实证结论告诉我们，应该加强董事会建　我们应用模型Ｉ、Ⅱ、Ⅲ、Ⅳ对前面５个假　ｉ）　在多元回归中，董事会成员持股比例与公　设进行检验，可以得到回归结果列于表１。（表　司经营绩效指标ＲＯＥ存在不显著的正相关关　设，全方位改进董事会现有体制，更好地发摊　系，与ＥＰＳ存在不显著的负相关关系。没有证　董事会的积极作用。根据实证研究，我们提ｆ＿｝｛　由表１，我们做出回归分析如下：通过观　据表明董事会成员持股比例与公司经营绩效　以下建议：适当控制董事会规模；建立健全董　察四个模型的可校正Ｒ２，可以判断出四个模型　之间存在倒ｕ型曲线关系。实证结果不支持假　事提名和任免制度；完善独立董事制度；指定　的拟合优度一般，但都通过Ｆ检验（Ｓｉｇ．＝Ｏ＜０【＝　设３。　０．０１），具有统计意义，说明模型能够起到一定　合理的董事激励制度；改善董事会会议质量；　无论在多元回归还是在曲线估计中，董事　建立科学的董事会业绩评估体系。　的解释作用。这里的模型拟合优度一般，原因　会年度会议次数都与公司经营绩效表现出负　有可能是首先与我们省略了一些其他解释变　相关关系，但是都没有表现出统计意义上的显　（作者单位：广东白云学院）　主要参考文献：　量有关，因为影响公司经营绩效的因素是多方　著性。　面的，董事会只是其中的一个重要方面；其次，　两职合一与公司经营绩效ＲＯＥ呈现出显　［１】魏良益，赵君，肖洪安．企业绩效、股权结构　由于董事会所从事的主要是一种长期战略决　著的正相关关系，显著性水平为５％：与ＥＰＳ呈　对上市公司规模影响的实证研究一以我国部　策和监督工作，因而董事会的作用有可能会存　现出不显著的正相关关系。回归结果与假设５　分制造行业上市公司为例【Ｊ］．软科学，　在一个时滞；再次，本研究只是选用了２００５年　不符，假设５不成立。　一２００５．３．　年的数据为研究窗口，研究样本只限于广东　对于控制变量，公司规模（用总资产的自　ｆ　２】于东智．董事会、公司治理与绩效一对中国　中，呈现出显著的正相关关系，显著性水平为　２００３．３．　省Ａ股上市公司，研究样本不大，这可能也是　然对数表示）与经营绩效，在所有的回归方程　上市公司的经验分析…．中国社会科学，　影响模型拟合优度的一个原因。　观察表１，我们进一步发现，在多元回归　１％。资产负债率与经营绩效之间是显著的负　［３】于东智，Ｙ－￣ｔ；成．独立董事与公司治理：理　中，董事会规模与公司经营绩效之间存在不显　相关关系，显著性水平为１％。　论、经验与实践…．会计研究，２００３．８．　《合作经济与科技》２００９年９月号上（总第３７６期）　田