成 绩 研究生姓名 周涵
评卷人 学 号 201202210300
云南财经大学研究生课程论文
山东黄金投资价值分析报告
（600547 SH）
专 业： 课程名称： 课程类别： 任课教师： 开课时间：
金融专硕 财务报表分析 选修课 陈晓丹 ２０１3年3月
云南财经大学研究生部
目 录
目 录 ............................................................................................................................................ 1 一、公司概况 .................................................................................................................................. 2 二、黄金行业分析........................................................................................................................... 5
（一）黄金储量及其分布 ....................................................................................................... 5 （二）黄金市场分析 ............................................................................................................... 7
1、黄金价格走势 ............................................................................................................ 7 2、中国黄金供给 ............................................................................................................ 8 3、中国黄金需求 ............................................................................................................ 9 4、行业远景 .................................................................................................................. 11
三、财务报表分析......................................................................................................................... 12
（一）主要会计政策分析 ..................................................................................................... 12
1、坏账准备 .................................................................................................................. 12 2、存货的会计核算 ...................................................................................................... 13 3、折旧政策 .................................................................................................................. 14 （二）财务指标分析 ............................................................................................................. 15
1、偿债能力分析 .......................................................................................................... 15 2、营运能力分析 .......................................................................................................... 16 3、盈利能力分析 .......................................................................................................... 17 4、现金流量分析 .......................................................................................................... 18 5、成长能力分析 .......................................................................................................... 19 6、投资收益分析 .......................................................................................................... 21 7、综合财务评价 .......................................................................................................... 23
四、风险分析 ................................................................................................................................ 23
（一）黄金价格变动风险 ..................................................................................................... 23 (二)资金短缺风险 ................................................................................................................. 24 (三)财务风险 ......................................................................................................................... 25 参考资料： .................................................................................................................................... 26
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一、公司概况
山东黄金矿业股份有限公司（以下简称“山东黄金” ，A股代码：600547）是2000年1月根据山东省经济体制改革委员会批准，由山东黄金集团有限公司、山东招金集团公司、山东莱州黄金（集团）有限公司、济南玉泉发展有限公司、山东金洲矿业集团有限公司五家法人单位共同发起设立的。 主要从事黄金开采和选冶加工。经中国证监会核准，公司于2003年8月13日向社会公开发行6000万股A种股票，当年8月29日在上海证券交易所挂牌交易。截止2013年3月31日，公司注册资本金为14.23亿元，总股本为14.23亿股。其中，流通股14.23亿股。
控股股东山东黄金集团有限公司持有7.15亿元，占总股本的50.25%。公司目前实际控制人为山东省人民政府国有资产监督管理委员会（见图1）。
图1. 公司与实际控制人之间的产权及控制关系的方框图
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表1.十大流通股东情况
截至日期:2013-03-31 股东总户数:252563
公司经营范围涵盖了黄金地质探矿、开采、选冶，贵金属、有色金属制品、黄金珠宝饰品提纯、加工、生产、销售，黄金矿山专用设备及物资、建筑材料的生产、销售等，主要生产各种规格的投资金条和银锭等产品。
在生产经营方面，公司所属矿山的生产装备水平和机械化程度，在国内矿业界首屈一指，特别是井下无轨采掘设备配置达到世界先进水平。公司现有生产矿山拥有多项之最，包括全国乃至亚洲累计产金最多的“玲珑金矿”，全国装备水平和机械程度最高的“三山岛金矿”，全国首座数字化矿山“焦家金矿”，“国家环境友好企业”中唯一的矿山企业“新城金矿”，全国矿产金交易量最大的“精炼厂”。
公司生产经营主体为新城金矿、焦家金矿、玲珑金矿、三山岛金矿、沂南金矿、平度鑫汇金矿等多座国内外知名的大中型矿山，持有
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金洲矿业有限公司51%的股权；持有内蒙赤峰柴胡栏子黄金矿业有限公司73.5%股权。
截至2012年3月,从山东黄金公开的信息统计可知其黄金的权益储量为400吨,具体如下:
表2. 山东黄金权益储量明细表(资料来源:公司公开信息)
新城金矿 焦家金矿 金洲金矿 金伦金矿 三山岛金矿 玲珑金矿 沂南金矿 鑫汇金矿 柴胡栏子金矿 新立村金矿（探矿权） 三山岛金矿（探矿权）
莱西后金矿 莱西北金矿
金石矿业（莱州市）
其他
黄金权益储量
100% 100% 51% 100% 100% 100% 100% 100% 73.52% 100% 100% 100% 48% 75%
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40.4 28.2 11.4 58.04 10.06 6.86 0.57 8.11 9.75 33.16 11.20 7.58 6.75 71.40
3.08 3.65 4.87 3.45 2.97 3.97 1.73 4.53 4.99 2.96 2.97 4.62 3.60 3.33
40.4 28.2 5.81 58.04 10.06 6.86 0.57 8.11 7.17 33.16 11.20 7.58 3.24 53.55 120 400
目前，公司的母公司，山东黄金集团是胶东地区黄金产能最大的企业，其黄金产量在2012 年已跃居全国同行业第一，在福布斯排行榜上位列世界黄金企业第13 位。山东黄金集团新战略目标为“2015 年末进入中国100 强，矿产金产量全国第一，黄金产量进入世界前十；2020 年进入世界500 强，黄金产量进入世界前五”，山东黄金集团“十二五”规划目标是矿产金55 吨，拥有黄金资源量2,000 吨以上。为此，集团决定将以焦家地质断裂为中心，在胶东半岛建设一个年产百吨的世界级黄金生产基地。该基地建成后，将超越澳大利亚纽克雷斯特黄金矿业公司，成为世界五大黄金公司之一。
公司2012年年报显示，目前公司资产总额174.59亿元。其中流动资产43.43亿元，固定资产56.55亿元；股东权益87.14亿元，负债87.45亿元。2012年公司主营业务收入净额502.28亿元，同比增长27.44%；实现利润总额29.15亿元，同比增长8.27%；净利润21.71亿元，同比增长14.12%；净资产收益率加权平均为32.90%，同比下降7.20%；每股收益加权平均1.53元/股，同比提高14.18%。
二、黄金行业分析
（一）黄金储量及其分布
据美国地质调查局的数据显示，截至2011年底世界的黄金总基础储量为50,720公吨，其在各个国家的分布如下图所示。
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图2.世界黄金储量分布
其中，澳大利亚的黄金基础储量为7,400吨，占据世界总基础储量的14.59%，位于第一位；中国的黄金基础储量为1,900吨，占据世界总基础储量的3.75%，位于第9位。
另据中国统计局的数据，中国截至2011年底黄金的基础储量为1790.4吨。据上海黄金交易所的数据，2010年我国已探明黄金储量为6864.79吨，在全球排第三，仅次于南非和俄罗斯。其中岩金储量达4898.09吨，占比为71.35%；有色伴生金为1468.03吨，占比为21.38%；砂金为512.86吨，占比为7.47%。按照目前的资源消耗比1.6:1测算，我国已查明资源储量大约可以保证黄金工业13.73年的静态需求，资源保障程度严重不足。
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（二）黄金市场分析 1、黄金价格走势
布雷顿森林体系“美元与黄金挂钩，其他货币与美元挂钩”的格局下，官方清算价格为1盎司黄金=35美元，价格固定。由于实物黄金增长速度大幅低于美元，即所谓的“特里芬两难”，历史上曾出现过1960年、1964年、1968年等国际上抛售美元抢购黄金浪潮。在经济快速增长背景下，黄金再作为货币体系的基础会约束经济的增长，70年代初布雷顿森林体系终结，黄金理论上结束了其货币职能，价格自由浮动。
回顾1970年以来的黄金价格走势，最波澜壮阔的牛市有两次：一次是1976-1980年，第二次就是2002-2012年。1976-1980年黄金牛市的基础是石油危机、美欧国家恶性通货膨胀及苏联入侵阿富汗引发的避险需求，使金价从103美元/盎司飙升至最高850美元/盎司，涨幅721.3%。
最近一轮黄金牛市，背景是美元贬值、流动性扩张，金价从279美元/盎司最高上涨600%，涨幅不如上一次牛市，但持续时间以及黄金的的绝对价格都超越了上一次。其中，第一阶段（2001-2008年）主要受到美元贬值、流动性及通胀预期的支撑；第二阶段（2008年）受到金融危机冲击，美元作为流动性最好的资产大幅反弹，黄金价格随着其他大宗商品出现了泥沙俱下式的下滑；第三阶段（2009-2011年8月）主要受益于避险需求、流动性及官方黄金购买等因素支持，
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呈加速上涨态势。而2012年以来，在流动性没有进一步宽松预期、美国经济复苏势头确立、美元走强预期等因素综合作用下，黄金价格高位盘整，直到最近塞浦路斯抛售黄金传言引发金价自由落体下跌。
图3. 世界现货黄金价格走势（美元/盎司）
2、中国黄金供给
黄金供应主要来自矿产金、央行售金和回收金。近十年来全球每年的黄金供需平衡量在3700到4200吨,其中矿产金占60%以上,其次是回收金和央行售金。矿产金受矿石品位下降等因素影响，产量近年来停滞不前甚至略有下滑,央行售金的数量则每年都有严格的限制,回收金则随着黄金价格上涨出现了一定幅度的上涨。
中国的黄金产量呈逐年上升的趋势，特别是在2007年实现了12.67%的增长，并在当年超越美国，成为世界上产金最多的国家，并之后一直保持着这个记录。中国黄金协会的最新统计数据显示，2011年中国黄金产量排名前五位的省份依次为山东、河南、江西、福建、
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内蒙古，量占中国总产量的59.90％。
图4.中国黄金产量及增长率
我国黄金产量持续增长的主要原因有：一是金价的高涨使得原本不经济的黄金矿产资源转化为有效储量，大量投资者进入黄金矿业开发领域，形成了一个新的黄金开采热潮；二是有色工业的快速发展，带动了有色副产金的大幅增长；三是通过技术创新，在难处理黄金资源选冶技术方面取得重大突破，是超过3000吨的以前没有开采价值的“呆矿”变长了可以利用的资源。 3、中国黄金需求
黄金需求主要来自工业需求和投资需求,工业需求包括首饰、电子制造业、牙医用金等方面,其中首饰用金是黄金的最大需求领域,每年大约2500吨左右。其它工业需求保持稳定,每年的需求大约在400吨左右;投资需求则是指与保值避险有关的领域,包括各央行储金、金币金条、黄金ETF等方面。近几年数据显示快速增加,成为推动黄金
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价格走高的主要动力。
图5.中国黄金需求结构
由上图可见，1989~2009年首饰占到了中国黄金消费量的80%左右。
2011年我国黄金总需求量突破千吨大关，接近全球总需求量的四分之一。首饰制造、工业原料生产、小金条投资用金量都已进入世界前三的位置，近年来几乎每一个用金领域的用金量都在增长。这一方面是由于人均国民收入逐年增长的结果，另一方面是由于中国的“重黄金”文化的缘故。
此外，截至2012年6月末，我国外汇储备余额为3.24万亿美元，位居全球第一。为了分散储备风险，近十年来中国人民银行黄金储备从500吨增长到1054.1吨，但黄金占储备资产的比例仍仅为1.6%，
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属于全球主要国家的最低之列。如果中国人民银行增加其黄金储备，将会极大影响国内黄金需求。 4、行业远景
根据工业和信息化部2012年11月26日发布的《关于促进黄金行业持续健康发展的指导意见》（下称“意见”），预计2015年我国黄金消费量将突破1000吨（不包括推断净投资），而产量方面却受制于产业结构不合理而增长缓慢，预计黄金产量仅能达到450吨左右。如果按照2009~2011这3年的平均推断净投资占比估算2015年的推断净投资需求，那么2015年的黄金总需求将为1388吨。其中的缺口将会通过进口和再生金补足，这对金价将构成利好。此外，该意见所提的目标如下，这些目标应该具有相当程度的可行性。
➢“十二五”期间，新增黄金资源储量4000—5000吨，扣除黄金开采消耗3000吨左右，到2015年全国保有黄金资源储量达到8000—9000吨，比“十一五”期间增长20%以上。
➢ “十二五”期间，国内黄金产量年平均增长率保持3～5%，到2015年，黄金产量达到420吨，力争实现450吨。“十二五”期间生产黄金1900－2100吨，比“十一五”期间增长30%以上。
➢企业数量从“十一五”末期的700多家减少到600家左右，形成1个50吨级、2个40吨级、1个30吨级、1个20吨级、2个10吨级的黄金企业集团公司。到2015年，十大黄金集团公司产量达到260吨，比2010年增加100吨，大中型黄金企业的黄金产量占全国的70%
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以上。
➢到“十二五”末，全行业资源综合利用水平达到70%以上；高效节能设备得到广泛应用，科技创新对产业发展的贡献率明显提高。
➢尾矿综合利用率达到20%，矿区绿化覆盖率达到80%，矿山损毁土地得到全面复垦利用，矿山地质环境治理恢复保证金缴存率达到100%。
三、财务报表分析
（一）主要会计政策分析 1、坏账准备
公司的坏账损失采用备抵法核算，并按应收款项（应收账款和其他应收款）账龄计提坏账准备，且计提比例一直保持不变。见表 3，我们注意到中金黄金三年以上坏账分别以50%、80%、100%比例计提，而山东黄金则分别以 30%、40%、50%比例计提。显然在这一方面，对比中金黄金，山东黄金的坏账计提不够稳健。
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表3.山东黄金与中金黄金坏账计提比例对比 公司 账龄 1年以内 1-2年 2-3年 3-4年 4-5年 5年以上 2、存货的会计核算
山东黄金存货核算方法与中金黄金相同，其中原材料按计划成本法核算，计划成本与实际成本之差设立“材料成本差异”科目核算，按月计算并结转应负担的材料成本差异。。低值易耗品采用一次摊销法核算。产成品按发生时的实际成本计价，发出时按加权平均法及个别认定法计价。公司采用永续盘存制确定存货的数量，期末存货按成本与可变现净值孰低原则计价。
山东黄金的存货主要包括金矿石、矿石、金工艺摆件、白银、足金饰品、金矿粉、金银工艺品、黄金、PT首饰等。由于公司的在产品、产成品主要均为与黄金、白银这两种贵金属相关的制品，而众所周知黄金是具有保值功能的，同时这两年由于世界性的资源短缺使得
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山东黄金 计提比例 5% 10% 20% 30% 40% 50% 中金黄金 计提比例 6% 10% 30% 50% 80% 100% 黄金价格以及矿产资源价格大幅上升，因此公司自从 2003 年上市至今从未计提过存货跌价准备是有可原的，也是合理的。 3、折旧政策
山东黄金与中金黄金同样采用直线法计提折旧，并均按各类固定资产的原值、估计经济使用年限和预计残值确定其折旧率。但是从下表4可以看出就无论在主要构成固定资产的房屋建筑物、机器设备、运输工具的三个类别上，相对于中金黄金，山东黄金使用较短的使用年限、较低的残值率和较高的年折旧率计提折旧。这说明山东黄金可能存在多提折旧以隐藏利润的嫌疑。
表4.山东黄金与中金黄金折旧计提比较
公司 折旧年限类别 （年） 房屋及建10-35 筑物 机器设备 运输设备 4-18 6 3 3 5.39-24.25 16.17 7-20 5-12 3-5 4.75-13.86 3-5 7.92-19.40 3 9.70-2.77 5-40 3-5 2.38-19.40 （%） (%) （年） 率（%） （%） 山东黄金 净残值率年折旧率折旧年限中金黄金 净残值年折旧率 14
（二）财务指标分析 1、偿债能力分析
企业有无支付现金的能力和偿还债务能力，是企业能否健康生存和发展的关键。企业偿债能力是反映企业财务状况和经营能力的重要标志。
表 5：山东黄金和中金黄金偿债能力比较分析 公司 年度 1、短期偿债能力指标 流动比率 速动比率 现金流动负债比 2、长期偿债能力指标 资产负债率（%） 长期负债比率（%） 产权比率（%） 利息支付倍数 50.0909 3.2933 90.1239 1158.247 49.4718 8.2342 89.5155 43.9681 3.8049 58.1162 46.6623 1.2165 63.4336 1564.234 0.5967 0.4485 0.3276 0.7144 0.5247 0.4922 1.2058 0.6107 0.3652 1.1304 0.6245 0.5537 山东黄金 2012年 2011年 中金黄金 2012年 2011年 1581.2526 1442.4105 山东黄金同比 2011 年，流动比及速动比指标均有不同程度恶化,分别下降了 16.47%与14.52%。虽然基于有色金属行业自身特点,整体流动比与速动比水平较低,但是山东黄金仍然低于自己黄金及行业水平.这在一定程度上反映了可用在一年内变现的流动资产偿还到期
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流动负债的能力并不尽如人意.而短期偿债能力是企业偿付下一年到的流动负债的能力，是衡量企业财务状况是否健康的重要标志。企业债权人、投资者、原材料供应单位等使用者通常都非常关注企业的短期偿债能力。因此,这一状况极有可能影响到山东黄金的筹资及融资能力,且其进一步借力外部实现其公司战略规划中的并购计划将受到影响。公司整体负债水平稳定基本在 50％上下，另外公司长期负债占总资产比重 2012 年 3.29%同比 2004年下降了 60%，且这一指标低于行业水平一方面说明公司财务状况健康，但是另一方面也说明公司管理层倾向于较为保守的资本结构政策。 2、营运能力分析
营运能力反映企业经营管理、利用资金的能力。通常来说，企业生产经营资产的周转速度越快，资产的利用效率就越高。
表6. 山东黄金和中金黄金营运能力比较分析 公司 年度 存货周转率（次） 总资产周转率（次） 山东黄金 2012年 46.3018 3.3352 2011年 62.0233 3.544 2843.8702 15.385 中金黄金 2012年 9.2077 1.7836 130.3392 4.9955 2011年 10.8869 2.0439 196.9177 5.9529 应收账款周转率（次） 3791.3146 流动资产周转率（次） 13.0865 从表 6，可以看出山东黄金除应收账款周转率有所提高外，存货周转率、总资产周转率、流动资产周转率三项指标同比 2011年均有
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所下降。但是，公司各类资产周转率仍远远高于中金黄金。而这一指标反映了本企业免费使用供货企业资金的能力较好。通常来说，在债权人的允许范围内，管理者应该充分运用这样一笔资金在本单位的占用。这些从一个侧面反映公司营运资本政策较为激进。 3、盈利能力分析
盈利能力是企业获取利润的能力。利润是投资者取得投资收益，债权人收取本息的资金来源，是衡量企业长足发展能力的重要指标。
表7. 山东黄金和中金黄金盈利能力比较分析
公司 年度 ROE(%) ROA(%) 销售毛利率(%) 销售净利率(%) 成本费用利润率(%) 主营成本比率(%) 三项费用比重 营业利润率(%) 每股收益 山东黄金 2012年 28.57 12.6976 9.9585 4.4138 6.1648 90.0415 4.0899 5.8892 1.53 2011年 33.55 15.6603 11.2141 5.0303 7.3369 88.7859 4.304 6.8959 1.34 中金黄金 2012年 15.49 9.7109 13.1363 5.7899 8.6867 86.8637 4.977 7.799 0.53 2011年 21.18 12.9204 14.5718 7.3797 10.928 85.614 4.8597 9.4506 0.96 表7中，虽然2012年山东黄金的 ROE、ROA指标同比2011 年分别下降了 14.84%、18.91%，但是与中金黄金相比盈利能力优势明
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显。同时公司主营业务利润率、主营业务毛利率、成本费用利润率同比 2011年分别下降了11.19%、12.25%、15.97%。究其原因，有2012年来黄金价格回落，矿产金品位下降，公司成本费用提高，本年度黄金产品销售数量较上年同期增长销售费用提高，贷款规模增大至财务费用激增。可见山东黄金在控制成本费用上的能力不足是造成其营业利润率不断下降的主要原因。此外山东黄金每股收益一直处于行业领先地位，远高于中金黄金。 4、现金流量分析
现金流量指标反映一家公司的现金流量信息。按照现行会计制度的权责发生制原则计算的财务指标难以全面反映山东黄金的真实财务与盈利状况，用现金流量表示的指标能够与之相互补充，并反映出公司收益的质量。
表8. 山东黄金和中金黄金现金流量比较分析 公司 年度 每股营业现金流量增长率（%） 经营现金净流量对销售收入比率(%) 资产的经营现金流量回报率(%) 经营现金净流量与净利润的比率(%) 经营现金净流量对负债比率(%) 现金流量比率(%)
山东黄金 2012年 3.4267 0.0475 0.1366 1.0757 0.2727 32.7643 18
中金黄金 2012年 2011年 -18.75 0.0679 0.1138 1.1719 0.2588 -25.67 0.0606 0.106 0.8208 0.2273 2011年 17.1510 0.0585 0.1821 1.1629 0.3681 49.2262 39.5701 32.5129 2012年因黄金产销量及黄金价格上涨，经营活动产生的现金流量净额增长，与公司整体经营活动扩张无关。而生产规模扩大，构建固定资产、无形资产，收购中宝、源鑫公司股权及黄金现货、期货业务则导致投资活动产生的现金流量净额净流出增加53.99%。筹资活动产生的现金流量净额变动的主要原因是本年度银行融资净额较上年同期增加所致。山东黄金2012年每股营业现金流量增长率为正，且远大于中金黄金同一指标，说明山东黄金派发的现金红利的期望值比中金黄金大，也就是前面所分析的每股收益远大于中金黄金的原因。但是山东黄金2012 年无论从营业利润的质量、经营活动产生的现金流量的稳定性及经营活动现金流量的增长能力几个方面都不如中金黄金。 5、成长能力分析
成长能力指标是对企业的各项财务指标与往年相比的纵向分析。通过成长能力指标的分析，我们能够大致判断山东黄金的变化趋势，从而对公司未来的发展情况做出较为准确的预测。
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表9. 山东黄金和中金黄金成长能力比较分析 公司 年度 每股收益增长率（%） 主营业务收入增长率（%） 净利润增长率（%） 总资产增长率（%） 山东黄金 2012年 2011年 中金黄金 2012年 -17.1875 8.5600 -15.6902 13.5488 -18.75 2011年 47.6923 51.4554 51.0027 40.2098 -25.67 14.1791 55.8140 27.4355 25.0680 14.1247 55.5494 37.9076 32.1178 17.1510 每股营业现金流量增长率（%） 3.4267 山东黄金 2011年主营业务收入 2012 年主营业务利润均有大幅增长，净利润增长率、总资产增长率在黄金价格不断上涨同行业增长率下降的背景下一直维持着增长。2012年实现主营业务收入502.28亿元同比增长27.44%，净利润217115.16万元，同比增长 14.12％。通过年报的分析，其 2012 年增长动力主要源于金价上涨（根据年报公布的产量和销售收入数据，公司 2012年矿产金产量达到26吨，同比增长17%。2012年公司全年平均黄金销售价格约为 348元/克。）和产量及采选能力（12 年产量有较大增长主要是公司矿石处理能力大幅度提高，通过对三山岛、焦家、玲珑、新城等矿山采矿工艺、选矿磨浮系统及竖井提升系统等改造工程，进一步优化了生产作业系统，使作业效率和生产能力大幅提升，全公司生产能力超过37,000 吨/日，较上年增加了5,612 吨/日以上，相当于新增了一个大型在产黄金矿山）提高。随着前期重点项目强力推进，如三山岛8000t/d 项目、
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焦家6000t/d 项目、新城10000t/d项目、青岛公司鑫汇Ⅰ号脉深部开采工程和鑫莱1000t/d 采选工程等多个项目的顺利推进，预计公司未来矿产金产量有望保持持续增长。值得注意的是，基于资源禀赋决定了中国黄金开采业可持续性差。而国际黄金价格在连续上涨后将逐渐趋于理性，短期内出现了大幅调整，因此单纯依赖金价推动业绩增长具有一定难度。随着公司矿石入选品位明显下降，对公司未来业绩可能有较大程度的负面影响。相比而言，中金黄金在资源储量和品位上比山东黄金更具有优势和可持续发展能力。山东黄金再经历此轮黄金价格大跌的冲击之后发展后力远不如中金黄金。 6、投资收益分析
投资收益通过对上市公司股票股息发放率、本利比以及市盈率和市净率等指标的分析确定股票价格是否合理，是否具有投资价值。 表10. 山东黄金和中金黄金投资收益比较分析
公司 年度 股息发放率 普通股获利率 本利比 市盈率 市净率 山东黄金 2012年 0.0635 0.0042 238.5000 24.9412 7.1469 2011年 0.0161 0.0053 189.2667 21.1866 7.1332 中金黄金 2012年 0.0651 0.0096 103.9375 31.3774 4.8695 2011年 0.0623 0.0029 350.2000 18.2396 4.0069 相比中金黄金平稳的股息发放率，山东黄金2012年股息发放率
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增长了294%，尽管增长率较高，但实际发放数量依然很小。本利比是获利率的倒数，表明当下每股股票的市场价格是每股股息的几倍，以此来分析股票价格是否被高估以及股票有无投资价值。
图6. 2011年底以来PE估值趋于平稳,均值25
根据格雷厄姆的理论，一只好的股票市盈率的倍数乘以市净率最多只能在22.5。这大约是15倍市盈率与1.5倍市净率的乘积；如果市盈率高于15倍，那么市净率必须低于1.5倍。用这一指标来看，A股市场大多数股票价值是被高估的。山东黄金的市盈率和市净率的乘积达到了178倍，中金黄金的这一乘积也达到153倍，远大于22.5的标准值。但是相比行业45倍的平均市盈率，这两家公司的股票价
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格依然存在上涨空间。 7、综合财务评价
通过对山东黄金历年年报数据及主要财务指标的分析，可以发现，山东黄金 2012 年整体财务状况比较健康且保持稳定态势。营运能力优势明显，现金流量指标整体较为稳定，盈利能力有所提高。
在与中金黄金相比时，山东黄金在偿债能力、成长能力上仍有很大的差距。同时我们应当看到，公司2012年业绩增长的动因主要来自外部黄金价格的上涨，表面上掩盖了公司成本费用高位运行、毛利率不断下滑的危机。国际市场黄金价格的回落，公司盈利能力将受到很大的冲击。另外，上市以后公司没有进行新的权益融资且长期负债水平较低，导致公司融资能力的不足难以满足目前销售增长速度，未来可能出现较大的资金缺口。公司未来黄金资源储量以及产量有巨大增长的潜力，相信公司即将公布的重大资产重组方案将帮助公司迈上一个新的台阶。
四、风险分析
（一）黄金价格变动风险
黄金价格在12 年10 月以后逐级下滑，即使在去年12 月份美联储推出QE4 也未能推动金价上升，这主要还是由于市场预期随着美国经济好转，QE 的力度将减弱甚至逐步退出。而自今年4 月12 日起，在塞浦路斯可能出售黄金这一事件的催化下，欧洲主权债务国恐
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抛售黄金的担忧以及投机资金大规模做空，市场信心出现崩溃，黄金经历了史上罕见的暴跌，金价连续跌破1,500 美元和1,400 美元，最低跌至近1,322 美元/盎司，12 日和13 日分别下跌了5.1% 和8.3%，连续2 个交易日累计下跌12.9%，这创下了过去30 年的最大跌幅。其后几日中国、印度等民间的抢购黄金浪潮推升金价反弹，但由于市场信心下降，估计金价中期可能仍会面临一定压力。但从长期看，黄金作为美元“替代品”在未来仍会有表现的机会。
在上文提到山东黄金2012年收入的增长主要是因为黄金产量和黄金价格的上升，而在黄金价格持续下跌的情况下，公司预期盈利受国际金价影响较大。 (二)资金短缺风险
公司对外资源收购的步伐在不断迈进中。2012 年3 月8 日，公司公告决定以7.235 亿元收购甘肃省西和县中宝矿业有限公司70%股权。公司在12 年10 月底公告以自有资金4.904 亿元收购福建省政和县源鑫矿业有限公司（源鑫矿业）合计80%的股权。公司在 2013 年4 月3 日公告公司正在筹划重大资产重组事项，股票自2013 年4月3 日起停牌。公司承诺争取在2013年7月1日前披露重大资产重组预案。因此，估计公司的增发方案可能将发生重大调整。而这一增发方案将直接决定公司在接下来的经营活动中是否会面临资金短缺的问题。
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(三)财务风险
13 年1季度公司管理费用同比增加9,200万元，增幅近26%，延续了多年来管理费用不断大幅上升到趋势。12年公司管理费用17.4亿元，较上年增加约2.5亿元，增幅17%。13年1季度和12 年管理费用上升除了由于人工成本上升等因素外，公司在11 年底、12 年3 月和11 月分别收购了金石矿业剩下股权、甘肃省西和县中宝矿业有限公司70%股权和福建省政和县源鑫矿业有限公司80%股权，使得无形资产摊销增加，其中2012 年无形资产摊销增加了近1.3 亿元。因此13 年公司管理费用有进一步上升的可能。
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参考资料：
[1]山东黄金2012年年度报告 [2]山东黄金2013年一季度报告 [3]中金黄金2012年年度报告
[4]姜国华.财务报表分析与证券投资[M].北京：北京大学出版社，2008.9.
[5] 东方证券-山东黄金-600547-金价下跌超预期,下修盈利预测-130424
[6]中银国际-山东黄金-600547-13年1季度盈利同比下降,但有成本下降迹象
[7]申银万国-山东黄金-600547-2013年一季报点评：业绩略低于预期,下调投资评级
[8]宏源证券-山东黄金-600547-公司年报点评：矿产金产量增长促公司业绩提升-130330
[9] 银河证券-山东黄金-600547-矿产金增速提高,成本上升导致业绩低于预期-130330
[10] 海通证券-山东黄金-600547-销售规模扩大侵蚀毛利率，看好未来自产金增长-130401 [11] 部分资料来源网络
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研究生课程论文成绩评语
指导教师评语： 评定分数：___________ 指导教师签字： 年 月 日
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