社会融资规模与区域经济增长关系的实证研究——基于常德市1990～20

Ｒ…ｅ…ｓｅａ…ｒｃ—ｈ一　ａｎｄ　Ｔｈ塞复曼ｉｎｋ　ｉｎ　圄　基于常德市１９９０，－，２０１４年经济金融数据的分析　刘　杨　（中国人民银行常德市中心支行，湖南常德４１５０００）　摘要：本文以社会融资规模为研究对象，运用１９９０￣２０１４年经济金融数据，从总量与结构两个层面，对常德市社会融资　规模与区域经济增长关系进４５－研究，结果表明：社会融资规模与区域经济增长在总量、增速与相关性方面紧密联系且具有明　显的趋同性：同时实证研究发现，社会融资规模对区域经济增长的促进作用相对持久，区域经济增长只在短期内带动社会融　资规模的扩张：而金融深化在一定程度上不利于区域经济增长。应从健全金融组织体系、改善社会融资结构及加强融资风险　监管等方面着手．全面促进社会融资规模、结构与区域经济增长的良性循环发展。　关键词：社会融资规模；经济增长；促进作用；实证分析　中图分类号：Ｆ８３２．４　文献标识码：Ａ　文章编号：１００９－－３５４０（２０１５）０５－－００６１－－０００４　一、常德市社会融资规模总量及结构特征　款新增９．２亿元，１９９６年为３３．７亿元，２００２年为８．３　亿元，２００８年为４５．７亿元，２０１３年为１５７．７亿元，创历　（一）社会融资规模不断扩大　从总量看．常德市的社会融资规模从１９９０年的　９．３亿元扩大到２０１４年的２３６．４亿元．是１９９０年的　史新高，２０１４年为１２５．７亿元；从占比来看，１９９０～１９９５　年。银行信贷融资占社会融资的比率均超过９０％，其　中１９９０年占比最高．为９８．５％；１９９６年后融资渠道不　断拓宽，以银行信贷融资占比开始迅速下降，２０１２年　２５．４倍；从结构看，常德市社会融资格局已从初期的以　信贷为主的单一融资发展到目前的信贷、证券、保险等　多渠道融资。从增速看。常德市社会融资规模保持了较　快的增长速度．年均增长ｌ３．８％，其中２０００年增速达　到２６２．５％。　为５９％，比１９９６年下降１６．９个百分点．到２０１４年又　降至５３．２％。　２．股权、债权融资发展缓慢。常德的证券融资于上　世纪末开始起步，发展速度缓慢，除２０００年、２００１年　常德市社会融资规模快速扩张的同时，也表现出　明显的阶段性波动特征：　分别通过股票融资３．６亿元、７．７亿元外，其他年份股　票融资基本处于停滞状态。而发行企业债券方面，也仅　仅在２０１０年融资３０亿元。究其原因主要是上市公司　数量少，截至２０１４年末，常德市仍没有１家中小企业　在中小企业板上市融资。　３．银行表外融资功能增强。从总量看，常德市银行　表外融资从１９９５年的１．９亿元增加到２０１４年的５２．６　亿元，２０年间增长２７．７倍；从占比看，常德市银行表外　融资占社会融资总量比率由１９９５年的６％上升至　２０１４年２６．２％，２０年间上升了２０．２个百分点。　二、常德市社会融资规模促进经济增长的作用分析　第一阶段：１９９０～１９９６年。１９９０年常德市社会融资　规模仅为９－３亿元，至１９９６年达４４．４亿元，是１９９０年　的４．８倍。除１９９０、１９９２和１９９５年增速相对较低外，　其他年份增速均保持在２０％以上，年均增速为２５％。　第二阶段：１９９７—２００２年。常德市社会融资规模从　１９９７年的３９．３亿元下降到２００２年的１８．９亿元，减少　了２０．４亿元。除２０００年增速高达２６２．２％外，其他年份　均为负增长。其中２００２年负增长高达４５．９％。　第三阶段：２００３至今。常德市社会融资规模进入　了新一轮的扩张阶段。２００３年常德市社会融资规模仅　２４．４亿元，２００９年突破百亿元，至２０１４年高达２３６．４　亿元。２００３～２０１４年年均增速为２０．８％，其中２００９年　增速最高．达７５．９％。　（二）社会融资结构变化明显　９０年代初期，常德市经济总量很低，１９９２年以前　实际ＧＤＰ（以１９９０年为基准）均不超过１００亿元。　１９９２年之后，常德市经济步入快速发展轨道。２００８年　经济总量首次突破千亿大关，达到１０９７．１亿元。此后，　１．银行信贷融资比重下降。从总量来看，１９９０年贷　常德市经济总量继续扩大。２０１４年ＧＤＰ为２５１４．２亿　作者简介：刘　杨（１９８１一），男，湖南常德人，硕士，中国人民银行常德市中　支行，经济师，研究方向：农村金融。货币金融。　式汊金融２０１５年第５期　：ｅａ　ｒｃｈａ￣　ｅｓ李寻考ｎｄ～…Ｔ…ｈ　ｉｎ—ｋ…ｉｎｇ，　由上述分析可知，无论总量、增速还是相关性，社　元．年均增速为ｌ４．５％，其中ＧＤＰ增速分别于１９９６　年、２００７年和２０１０年形成高峰，增速分别为ｌ２．６％、　ｌ４．６％和１５．２％。　会融资规模与经济增长之间都具有非常紧密的联系且　表现出一定的趋同性。然而，这种紧密关系或趋同性究　竟是某种巧合还是意味着两者之间可能存在着某种内　在机制？如果二者确实存在某种内在联系，那究竟谁是　（一）常德市经济增长速度震荡上升　常德市１９９０～２０１４年经济增长大致分为三个阶段：　第一阶段：１９９０～１９９６年，经济快速增长期。ＧＤＰ　因、谁是果呢？这有待于我们做进一步的分析研究。　三、常德市社会融资规模与经济增长关系的实证　研究　从１９９０年的８５．２亿元增加到１９９６年的２６９．１亿元．　是１９９０年的３．２倍。增速从１９９０年的１．２％提高至　１９９６年的１２．６％，年均增速达１７．９％。　（一）经济模型的建立　第二阶段：１９９７～２０００年，经济缓慢增长期。２０００　年ＧＤＰ总量３４２．１亿元，比１９９７年仅增加６１．４亿元。　本文采用新古典经济增长模型作为基本模型。考　虑经济发展中，除资金、劳动力外，经济货币化也是影　响经济增长的主要因素，所以将基本模型设定为：　Ｙ＝ＡＫ．ＬｂＦ￣ｅ“　（１）　增速９．１％，比１９９７年下降０．２个百分点，年均增速　５．１％，低于第一阶段年均增速１２．８个百分点。　第三阶段：２００１年至今，经济稳步增长期。２０１４年　ＧＤＰ总量２５ｌ４．２亿元，是２００１年ＧＤＰ的６．６倍，其间　虽经历了“大萧条”以来最严重的金融危机，但仍保持　其中，Ｙ表示经济产出水平，Ｋ表示资金投入，Ｌ　表示劳动投入，Ｆ表示经济货币化程度．Ｕ表示随机干　扰项。　了两位数增长态势。２０１０～２０１４年增速均超过ｌｌ％。其　中２０１０年增速更是高达１５．２％。　（二）社会融资规模对经济增长的促进作用明显　对变量取自然对数能使其趋势线性化、消除异方　差现象，但不会改变变量间的协整关系。因此，对（１）式　两边同时取对数，得到下面的线性模型：　ｌｎＹ＝Ａ＋ａｌｎＫ＋ｂｌｎＬ＋ｃｌｎＦ＋ｕ　（２）　从总量看，常德市社会融资规模不断壮大，由　１９９０年的９－３亿元增加到２０１４年的２３６．４亿元，同期　常德市经济总量迅速扩大．由１９９０年的８５．２亿元增　加到２０１４年的２５１４．２亿元。常德市经济总量与社会　融资规模同步快速扩张，说明两者是同步进行的，经济　总量快速增长始终伴随着社会融资规模不断扩大。　为求出资金投入对经济增长的贡献率，可以对（２）　式求导得：　ｄＹｆＹ＝ａ（ｄＫ／Ｋ）＋ｂ（ｄＬ／Ｌ）＋ｅ（ｄＦ／Ｆ）　（３）　令ｄＹ／Ｙ＝ｖ，ｄＫ／Ｋ＝ｋ，ｄＬ／Ｌ＝Ｉ，ｄＦ／Ｆ＝ｆ，则ｖ、ｋ、ｌ、ｆ分　别表示资金投入、劳动投入和货币化程度的增长率，　（３）式两边同时除以ｖ，得：　ｌ＝ａｋ／ｖ＋ｂｌ／ｙ＋ｅｆ／ｙ　（４）　从增速看，经济总量增速与社会融资规模增速表　现出一定的趋同性，都大致经历了三个阶段且波动特　征基本一致：第一阶段，社会融资规模以年均２５％的　速度增长，这一时期常德市经济步入快速增长期，年均　增速高达１７．９％；第二阶段，社会融资规模大幅减少，　这一时期常德市经济总量也处于回调之中，年均增速　仅为６．８％；第ｉ阶段，社会融资规模增速迅速回升，年　均增速达２０．４％．这一时期常德市经济迎来了新一轮　扩张，经济增速均超过ｌ１％。　从相关性看，我们运用１９９０～２０１４年的年度数据，　方程（４）中ａｋ／ｖ、ｂｌ／ｙ、ｃｆ／ｙ分别代表资金投入、劳　动投入和货币化程度对经济增长的贡献率，其中ａｋ／ｙ＋　ｃｆ／ｙ代表金融变量对经济增长的贡献率。　（二）数据来源及实证分析　１．数据来源。本文采用１９９０～２０１４年年度数据。其　中，Ｙ表示经济产出水平（ＧＤＰ）；Ｌ表示年末社会从业　人员，两项数据均源于《常德市统计年鉴》；Ｋ表示资金　投入，用社会融资规模（Ｒ）或新增人民币贷款（Ｄ）来衡　对社会融资规模、新增人民币贷款与主要经济指标分　量，其中社会融资规模中企业债券、股票融资数据源于　市金融办，保险公司赔偿等数据源于常德市保协，其他　数据均源于《常德市金融统计年鉴》；Ｆ表示经济货币　化程度，用社会融资相关率（Ｐ＝Ｒ／ＧＤＰ）或新增人民币　别进行统计分析表明。社会融资规模与ＧＤＰ、社会固　定资产投资、社会消费品零售总额及进出口总额有着　很强的正相关性，其相关系数分别为０．９０５、０．９３４、　０．９１９和０．７６２，且相关性显著优于新增人民币贷款（见　表１）。　贷款相关率（Ｆｄ＝Ｄ／ＧＤＰ）来衡量。以上数据均为消除价　格影响因素后的实际数据，单位为亿元，本文所使用的　计量软件是Ｅｖｉｅｗｓ５．０。　２．单位根检验。根据协整理论，对ｌｎＹ、ＩｎＲ、ｌｎＤ、　ｌｎＬ、ｌｎＦ进行协整分析之前，必须首先确定时间序列的　表１　与主要宏观经济指标的相关性　单整阶数。根据ＡＤＦ检验方法。我们得到相关变量的　平稳性检验的结果如表２：　２０１５年第５期式汊金．诒　—ｅ～Ｒｓｅａｒｃｈ…　ａｎｄ　Ｔｈｉｎｋ　ｉｎ　回　堑垦表２　ＡＤＦ检验结果　以拉动经济增长０．８９５５％；（２）社会融资规模相关率和　新增人民币贷款相关率与经济增长呈现了负相关关　系，说明社会融资规模相关率和新增人民币贷款相关　率阻碍了经济增长。（３）劳动力的弹性系数在统计意义　上显著为零。这可能是大量剩余劳动力的存在使得劳　动力的边际报酬已接近于零，劳动力的简单增加已不　再引起产出的增加。　４．格兰杰因果检验。为进一步确定ｌｎＲ和１ｎＹ的　长期均衡关系是否构成因果关系，可运用Ｇｒａｎｇｅｒ检　验方法对ＩｎＲ和ｌｎＹ进行因果关系检验。　表４　社会融资规模与ＧＤＰ的Ｇｒａｎｇｅｒ因果检验　注：检验形式中。ｃ为截距项，ｔ为趋势项，ｋ为滞后阶数。　表２表明，１ｎＹ、ｌｎＲ、ｌｎＤ、ｌｎＬ、ｌｎＰ、ｌｎＦｄ序列均是非　平稳的．一阶差分后是平稳的，即这些变量都是一阶单　整序列Ｉ（１），满足协整检验的条件。　３．协整分析。本文采用ＥＧ两步法对变量进行协　整分析，以保证模型拟合的有效性。运用ＯＬＳ方法分　别对ＩｎＹ和１ｎＲ、ｌｎＬ、ｌｎＰ，ｌｎＹ和ｌｎＤ、ｌｎＬ、ｌｎＦ　进行协　整回归．结果如下：　ｌｎＹ＝０．４５６０＋１．０ｏ３８ｌｎＲ＋０．Ｏ１８７１ｎＬ一１．０１　１２ＩｎＦ　（５）　ｔ：０．２１　ｌ５　７３．０２８７　－０．２２７５　５０．２７７６　表４结果显示，在滞后１阶、ｌＯ％的显著性水平　下，常德市社会融资规模与ＧＤＰ两者之间互为　Ｇｒａｎｇｅｒ因果关系；在滞后２阶、５％的显著性水平下，　常德市社会融资规模是ＧＤＰ的Ｇｒａｎｇｅｒ原因．而社会　融资规模不是ＧＤＰ的Ｇｒａｎｇｅｒ原因。这说明，常德市　社会融资规模与ＧＤＰ之间有较强的相互促进作用。　Ｒ　＝０．９９８２２０　Ｆ＝３　１　７７．２２　ＤＷ＝２．８７　５。对经济增长贡献率分析。根据统计数据及（３）、　（４）两个方程，分别计算出１９９０～２０１４年间社会融资规　模及新增人民币贷款对经济增长的贡献率（见表５）。　表５　ｌ９９０－２０１４年金融变量　１ｎＹ＝－６．２０６６＋０．８９５５１ｎＤ＋Ｏ．０３５２１ｎＬ一１．０２７４１ｎＦａ（６）　ｔ：　一１．４８６９　３４．１３１７　０．８５７４　－３７．６２３３　Ｒ　＝０．９９２４４７　Ｆ＝７４４．６１７　ｌ　ＤＷ＝２．４７　如变量之间确实存在上述协整关系，则两方程的　残差序列ｅ１和ｅ２应该具有平稳性。因此，运用ＡＤＦ　检验方法对ｅ１和ｅ２进行平稳性检验，结果如表３：　对经济增长贡献率对比表　表３　残差序列的ＡＤ　Ｆ检验结果　注：检验形中，ｃ为截距项，ｔ为趋势项，ｋ为滞后阶数。　从方程（５）和（６）可看出，两方程的ＤＷ值分别为　２．８７和２．４７，大于Ｄ　。（查表得Ｄ　＝１．７６），模型不存在序　列相关，且拟合优度Ｒ　都相当高，分别达到Ｏ．９９８２２　和０．９９２４５．Ｆ值显著。说明整个模型估计较好且显著　成立。同时，两方程残差序列的单位根检验结果显示，　在１％的显著性水平下能通过检验，说明残差序列是　平稳的。因此，可以将方程（５）和（６）作为最终的确定性　模型。　比较（５）和（６）两个方程不难看出：（１）社会融资规　模对经济增长的影响程度要大于新增人民币贷款对经　济增长的影响程度。具体来看，方程（５）的弹性系数估　计值是１．００３８，说明常德市社会融资规模每增长ｌ％，　可以拉动经济增长１．００３８％；方程（６）的弹性系数估计　值是１％，说明常德市新增人民币贷款每增长１％，可　可以明显看出，除１９８８、１９９９及２００２年外．其他　年份社会融资规模贡献率与新增人民币贷款贡献率的　式汊金魏２０１５年第５期　……Ｔ…ｈ…ｉｎ…ｋ…ｉｎ…ｇ　ｅａ　ｒｃｈａｎｄ￣　ｅｓ奎曼耋差额均为正数．说明社会融资规模对经济增长的贡献　场化融资机制逐步形成．对企业资质提出了更高的要　求。市场化融资机制与微观运行主体不匹配的矛盾更　率显著大于新增人民币贷款。新增人民币贷款贡献率　出现负值的情况，除开真实原因，从贡献率的计算公式　来看是可能的．因为模型结果表明新增人民币贷款弹　加突出。这种状况的长期存在，一方面减弱了市场化融　资机制对中小型企业的推动作用，不利于经济增长；另　一性大于零，而新增人民币贷款相关率弹性小于零。那么　如果新增人民币贷款增长率小于零或新增人民币贷款　相关率大于零的情况，新增人民币贷款贡献率就会出　现负值　（三）基本结论分析　方面社会资金过于集中于少数大型优质企业本身会　降低资金的使用效率．难以为经济增长创造良好的市　场环境。　四、政策建议　（一）稳步提高信贷融资规模，促进经济金融良性　互动　一１．与新增人民币贷款相比．社会融资规模对区域　经济增长的促进作用更明显。协整方程显示，社会融资　规模产出弹性系数高于新增人民币贷款０．１０８３个百　方面要消除银行业机构信贷投放的障碍，建立　长效的风险补偿机制鼓励银行机构加大信贷投放，特　分点，说明社会融资规模与经济增长之间的关系更加　密切；同时对经济增长贡献率的测算也证实了社会融　资规模对经济增长促进作用更为明显。　从常德市的情况看，银行信贷资金集中于大项目、　大企业，对中小企业和弱势群体支持相对不足，企业债　券、小额贷款公司贷款、保险赔偿等在很大程度上发挥　了“普惠制”金融的作用　通过对中小企业、弱势群体的　扶植，带动就业再就业，促进地方经济发展。　２．社会融资规模对经济增长促进作用相对持久，　而经济增长只在短期内带动社会融资规模的扩张。格　别是要盘活农村产权手续不齐全的土地资产．将其纳　入到银行的抵押担保体系中。另一方面要针对常德经　济转型升级要求，加大金融创新力度，适当提高不良贷　款容忍度，既要支持纺织、房地产等传统主导产业发　展，又要保证战略新兴产业、新型城镇化建设、加工贸　易转型及高新技术产业园等融资需求．同时还要加大　对“三农”、小微企业的金融支持力度。　（二）大力拓展直接融资规模，优化社会融资规模　结构　一是积极挖掘和培育常德企业上市资源，加大对　兰杰因果检验表明，在滞后１阶、１０％的显著性水平　下，社会融资规模与经济增长之间互为Ｇｒａｎｇｅｒ因果　关系．在滞后２阶、５％的显著性水平下，社会融资规模　是经济增长的Ｇｒａｎｇｅｒ原因，经济增长不是社会融资　规模的Ｇｒａｎｇｅｒ原因。　企业上市融资的推广和宣传工作，建立中小企业上市　融资综合性辅导体系。支持国有、非国有企业进行股份　制改造，争取更多的企业上市融资。二是大力发展产业　风险投资基金、创业投资基金和股权投资基金等各类　风险基金．形成较为完备的风险投资体系，为成长型创　新企业开拓融资渠道。三是积极推动企业、重点项目通　过发行中小企业集合票据、区域集优债、中期票据、企　业债等债务型融资工具进行融资。四是推动民间资本　参与村镇银行、融资性担保公司、小额贷款公司等新型　从经济结构看，常德市经济主要依靠消费、投资两　轮驱动。社会融资规模中固定资产贷款及企业债券通　过促进投资拉动经济增长的作用较大，且投资的后续　带动作用十分明显。反过来说，由于常德市支柱型、成　长型企业不多，低水平重复建设现象突出，一个项目的　上马能够在短期内产生巨大的社会融资需求。但由于　经济金融组织构建，引导民间资本规范服务实体经济。　（三）加强社会融资规模监管，有效防范金融体系　风险　一辐射性不强，不能带动相关成长型企业的发展，导致对　社会融资规模扩张的作用不能持久。　３．金融深化在一定程度上不利于内陆欠发达区域　的经济发展。协整方程显示，社会融资规模相关率和新　是建立和完善社会融资规模统计制度，实现覆　盖金融体系、政府、企业和居民等众多部门的监测机　制。加强人民银行与各金融监管部门的协调配合，做到　信息共享．及时沟通。二是充分发挥金融监管部门对金　融机构的业务监管作用，强化对社会融资风险的监测　分析，及时预警社会融资领域可能出现的风险。三是整　顿和规范金融市场秩序，加强对民间资金流动的引导，　严厉打击各类非法融资活动，消除融资风险隐患。四是　增人民币贷款相关率的弹性系数分别一１．０１　１２和一１．０２７４，　表明金融深化程度ｘ，ｔ经济增长起了阻碍作用。　从宏观层面看，逆周期的货币调控体系制约了金　融深化对经济增长的作用。经济处于高涨时期，货币当　局通常会采取紧缩性货币政策，加之此时ＧＤＰ较高，　所以金融深度降低。同理，当经济处于衰退时期，金融　完善金融监管部门间的协调机制，避免重复监管或监　深度也会相应提高。从微观层面看，据调查，全市８７９　家工业企业中，小型企业８１１家，占９２．３％，且绝大多　管真空，为经济发展创造良好的金融环境。▲　责任编辑：王露璐　（校对：ＦＧＬ）　数属粗放式经营，运行效率普遍低下。近年来常德市市　２０１５年第５期式汉金融